《似係伏，但又好吸引》

《似係伏，但又好吸引》

鐵建裝備(01786.HK) ，係中國鐵建(01186.HK) 嘅子公司，2015年分拆到主板上市，呢隻嘢伏到一個點，招股價$5.25已經係歷史高位，換言之，IPO至今，未上過水面，蟹足全程，勁蝕45%，現價要升82%先可以鬆綁，呢隻伏嘢，真係抽中喊三聲！！

鐵建裝備（下稱：鐵建）並非冇selling point，佢業務其實都幾簡單，專注做大型養路機械，即係得個車頭，有啲似《屍殺列車》爸爸變喪屍果幕果架嘢。言歸正傳，其實鐵建都幾尾機，佢係大陸市場嘅市佔率有成83%，用2016年業績計算，呢塊業務佔佢總收入65%。其餘35%就係賣零件，賣service ，整體毛利率有27%，坦白講，算係咁，真心唔太差。

嗱，戴定頭盔先，整鐵路，我真係識條鐵咩。但由公司招股書及相關年報得知，「大型養路機械」可用於：建設新鐵路、改造現有鐵路、及維修舊鐵路，咁即係話只要有鐵路，及將會有鐵路嘅地方，鐵建都會有生意！鐵建係招股書有講，佢超級倚賴單一客戶：中國鐵路總公司（下稱：中鐵總），中鐵總係一間國營鐵路營運商，佢主導曬國內所有鐵路，所以鐵建會超級倚賴中鐵總，脣齒相依！雖然鐵建極度倚賴中鐵總，但佢哋冇簽長期買賣協議，咁即是說，中鐵總並非老馮射單俾鐵建，中鐵總每年均進行一次大型養路機械的招標工作，每次招標項目要有不少於五家製造廠商的產品，所以，鐵建係要透過公開投標嚟接中鐵總嘅訂單。

鐵建與中鐵總合作近30年，睇返近期數據，2012至2015年，按鐵路大型養路機械合同價值計算，鐵建嘅中標率有100.0%、98.6%、99.5%及100.0%，基本上係中硬標。再睇返條大數，於2012年、 2013年、2014年以及截至2015年6月30日止六個月，來自最大客戶中鐵總的收入分別為人民幣1,602.2百萬元、人民幣2,483.8百萬元、人民幣2,804.1百萬元及人民幣1,266.1百萬元，分別佔鐵建同期總收入約56.0%、78.4%、80.7%及70.5%。鐵建講到明，鑒於佢哋嘅業務性質，佢哋會繼續依賴中鐵總取得大部分收入。

總括而言，佢哋兩者都要互相依賴，鐵建市佔率高，中鐵總根本冇得揀，根據灼識報告，鐵建佔中鐵總所擁有共2,500台鐵路大型養路機械約70.9% 。同理，中鐵總嘅訂單太巨型，根本就係一個救全家，所以鐵建收入都有保證。

好！講到呢度，基本上已搞清楚鐵建嘅business model ，雖然係靠單一大客，但業務往績嘗算穩健！

但點解股價會咁伏？？仲有，最令人費解係剛公佈了「盈警」，純利倒退近9成，9成呀！！真係一舖清袋咁樣樣。通告冇寫明倒退9成嘅原因，但唔洗估都知關中鐵總訂單事，今年至今，中鐵總還未進行大型養路機械的招標工作，冇order，鐵建緊係拍蚊啦。2016年已經聞到味，當時中鐵總已經delay 招標，搞到鐵建2016年收入倒退。不過，2016年12月底，中鐵總終於啟動了總金額達10.3億元的大型養路機械招標工作，其中，鐵建食咗8.3億元。因此，只要中鐵總招標，鐵建基本上食曬，佢行業龍頭地位超然。

搞清楚件事後，就一齊思考下今次盈警係單一事件，抑或是consistent。老實說，投資鐵建，冇理由唔睇中國的鐵路發展情況，呢個國家好得意，一直有「乜乜五」發展預測，即係第XX個五年計劃，睇返相關文獻，「十一五」(PS: 第十一個五年計劃)，中國係鐵路上嘅固定資產投資規模係2.4萬億元，但「十二五」投資額就飆升47%至3.6萬億，同時，中國政府預測「十三五」的投資額和「十二五」基本持平。因此，邏輯推論，「十二五」係鐵路投資的爆發期，咁鐵路維修的增長就會緊隨其後，所以，本公子相信鐵路設備及相關維修保養服務會隨之急速上升。

其實，上述推理亦有數據支撐，中鐵總公佈，2015年，國內鐵路大型養路機械數量約為3000 台，鐵路總里數為12.1萬公里，因此，每千公里裝備保有量為 25 台左右。光大證券研究報告指出，「十三五」全國鐵路營運里程有望達到15萬公里。佢哋因應大型養路機械滲透率變化趨勢做咗個預測，按照中位預測滲透率上升至70%計算，對應2020年鐵路大型養路機械保有量 達5250台。此情景下，「十三五」期間鐵路大型養路機械僅年均新增需求就將達 430余台，較「十二五」平均水平增長 40%左右。到「十三五」末，國內鐵路大型養路機械的市場空間，較「十二五」末將增長70%左右。

由此可見，鐵路的整個投資週期為先涵蓋基建、再到設備購置、最後為維保替換。係中鐵總投資維持穩健的背景下，後期的維保行業正逐步邁向高速增長期，鐵建係龍頭，冇乜理由唔水漲船高！

最後，講下鐵建嘅估值，2017年上半年業績肯定差到貼地，但中鐵總每年都會有一次招標，今年下半年依然值得期待，相信下半年，中鐵總將釋放總量超過 10 億元的新招標（和2016年持平）。因此，鐵建下半年嘅收入都有一定保證，嗱！！！戴定頭盔先，如果中鐵總嚟緊真係冇進一步的招標，全年業績就會GG。 所以，用PE計鐵建估值有啲困難，起碼未必適用於2017年，綜合各大行嘅預測，鐵建2017年的每股盈利為0.32元，現價對應PE為8.8倍！

我睇鐵建會睇PB及其手上現金，佢2016年每股資產達4元，預計2017年會升至4.7元，現價對應2017年PB為0.6倍，真心抵到爛！

睇返同屬設備服務業PB估值

鐵建裝備 (1786.HK)            PB0.7

中國中車 (601766.SH)        PB2.7
中國中車 (1766.HK)             PB1.7
中車時代電氣 (3898.HK).   PB2.6
中國通號 (3969.HK)            PB2.3
和利時自動化 (HOLI.O US). PB 1.6
鼎漢技術 (300011.SZ)          PB3.3
永貴電器 (300351.SZ)          PB2.4
康尼機電 (603111.SH)           PB6.1
眾合科技 (000925.SZ)          PB6.5
華伍股份 (300095.SZ)          PB 3.2

由此可見，鐵建被市場極度低估，佢係淨現金公司，並無任何負債，手頭上現金達12億元人民幣，兌換為每股净現金0.9港元，換言之，現價買入，其1/3為現兜兜嘅cash，另外2/3為有增長潛力嘅業務，雖然集團今年上半年業績唔靚仔，但手頭上仍有大把子彈用嚟派息，現價確實係進可攻，退可守！

最後，鐵建仲有彩蛋派街坊，中鐵建宣佈，會為鐵建注入資產，打算會把鐵建重工併入鐵建裝備，鐵建重工2016年的淨利潤為9.6 億人民幣，係鐵建裝備的2.1倍; 淨資產達到69.0億人民幣，係鐵建裝備的1.2 倍。

咁就有數得計，鐵建裝備與鐵建重工兩家公司 2016 年總淨利潤 14.3 億人民幣(16.4 億港元)， 總淨資產 124.3 億人民幣(142.9 億港元)。因此，假若鐵建重工以1倍PB，9倍PE併入鐵建裝備，咁對應市值會高達143億港元，再打個8折，市值都有114億，因為目前鐵建內資股佔65%，並全數為中鐵建持有，因此佢流通股數僅有35%，假設整合完成後佔比不變，咁到時對應流通市值達40億港元，係現正嘅2.7倍。

總括而言，鐵建裝備依家已經衰到貼地，好難再繼續衰落去，鑒於大氣候，中鐵總遲早都會招標，到時候，鐵建裝備又是一條好漢。因此，鐵建裝備分分鐘係今年盈警，下年盈喜的股份，再加上重組合併憧憬，現價入場，收住息，等睇戲，分分鐘有意想不到的收穫，我唔貪心，唔洗追上同業估值，只要升返上合理估值1倍PB，已經係4.7元，升幅高達65%！

利申，持有鐵建裝備(01786.HK)